关注首钢发行价的产生过程

首钢股份作为第一家对一般投资者上网申购与对法人配售相结合的发行方式的第一家公司，最终发行价已经产生，即5．15元，这也是价格区间的最高价。笔者认为，首钢股份最终发行价形成的过程，值得关注。

如果预约申购量大于向法人配售的总额即17500万股，则通过排序方式确定最终发行价格。主承销商“对回收的有效预约申购单按价格由高到低顺序进行排序，并对申购数量进行统计，由发行人与承销商根据排序和统计结果确定最终发行价格，使在发行价格上（含发行价格）的预约申购量最少达到17500万股。”从上述规定看，其结果可能是两种：一、当报出预约申购价格为5．15元的预约申购量为17500万股或17500万股以上时，最终发行价格为5．15元；二、为满足17500万股申购量，使最终发行价格低于5．15元。这也有两种情况，即：最终发行价格低于价格区间最高价5．15元，但高于价格区间最低价4．65元；最终发行价格为价格区间最低价4．65元。一般情况下，如果预约申购价格为5．15元的不足17500万股，则最终发行价格也将相应降低。如果预约申购价格等于或高于4．66元的不足17500万股，则最终发行价格为4．65元。

在预约申购量大于17500万股，但预约申购价为5．15元的不足17500万股时，首钢股份最终发行价的确定有些近似于二级市场价格的形成。这主要表现在：一、5．15元和4．65元犹如涨跌停板价。高于5．15元和低于4．65元的价格是不应“申报”的。二、体现出价格优先的原则。如果不考虑其他因素，最终发行价确定是以高于最终发行价格的“申报”都能“成交”为前提的。这有点类似于“集合竞价”中的有关原则。所不同的是，“卖出”方只公布价格区间，而不“申报”价格。三、满足最大“成交量”的需要。这里的最大“成交量”是固定的，即17500万股。这与“集合竞价”的有关原则既相符又不同。

当然，首钢股份最终发行价的确定与二级市场价格的产生也有根本的差别。这就是二级市场价格的形成是以完成交易为前提的；而首钢股份最终发行价确定时，尚无股票成交。二级市场在价格形成之前，申报买入者必须有相应的现金作保障，一旦成交，无法反悔；而首钢股份预约申购者并不需有相应的现金作保障，甚至，最终发行价确定后，原来的预约申购量也可放弃。从这一点看，预约申购量可能会和实际以现金作保障的申购量有一定的差异。中国证券市场有自身的一些特点。首钢股份最终发行价的确定，是较符合国际惯例的。能否在中国证券市场也发挥至善至美的作用，则有待观察。目前，先预约申购，再决定最终发行价，再缴纳申购款项的程序，对首钢股份最终发行价的确定，可能起着“助涨不助跌”的作用。从首钢股份确定最终发行价取决于预约申购量和申购价，但又无须以现金作保障的特点看，假设其余预约申购者的意向都不变，某一预约申购者极力夸大其意向，并最后放弃认购，将对最终发行价的产生发生较大影响。

从首钢股份最终发行价产生的过程看，法人投资者的预约申购起着举足轻重的作用。由于一次发行只能有一个价格，实际上，它也决定了上网发行的定价。而面对上网发行，一般投资者只有选择认购与否的权利，而无法选择申购价格。既然法人配售对最终发行价的确定至关重要，那么，以后其他新公司如原封不动地采用这种定价方法，应尽可能辅之以更为严密的其他制约条件。比如，在预约申购时缴纳一定比例的定金，如果最终发行价低于或等于某法人的申购价，而该法人又未足额缴纳认购款项，应扣罚相应的定金，等等。